伴随着疫情红利的消退，稳健医疗(300888.SZ)近年高速增长的业绩引擎——感染防护产品正逐渐失去动力。2023年，公司的感染防护产品贡献营收仅9.12亿元，占总营收11.15%，而在2022年，公司感染防护产品贡献47.35亿元，占总营收41.72%。进入2024年，颓势仍在延续，前三季度，稳健医疗的医用耗材业务收入同比下滑11.5%。

与此同时，健康消费生活品板块重新成为公司的最大收入来源。2024年前三季度，公司消费品业务累计实现营业收入33.6亿元，其中公司旗下全棉时代品牌整体实现营业收入10.8亿元，同比增长20.6%。证券之星注意到，近期央视3・15晚会曝光的翻新卫生巾残次品事件，将全棉时代卷入舆论漩涡，尽管公司在交易所的问询下迅速做出了澄清说明，试图打消公众疑虑，但消费者对品牌的信任度已受到冲击，恢复之路任重道远。

残次品处置引争议

在交易所问询下，公司表示，并不知悉且未曾以任何形式参与报道所述违规业务，与涉事违规公司不存在任何交易往来及合作关系，亦不存在任何关联关系。此外对于残次品的处理以及是否存在残次品违规流通或者处置的漏洞等情况，稳健医疗称，制定了《废品管理规定》，明确规定残次料由具备回收处理资质的回收主体进行回收处理。在残次料出库环节，安排仓储员、行政人员及财务人员交叉检查后再交给回收主体。

为进一步消除隐患，公司采取了一系列措施：立即终止与原回收主体关于卫生用品残次料处置业务的合作；改为自行采用粉碎或环保焚烧等方式销毁所有卫生用品残次料，并留存记录；对《废品管理规定》进行完善。

按照行业规范，正规的一次性卫生用品厂家对生产线上淘汰的残次品、下脚料等生产垃圾，都要进行切碎处理，才能够流出市场。而稳健医疗虽按《废品管理规定》进行收集、分类、登记、切断等处理，但未采取更为严格的粉碎、焚烧等方式，这或许给违法企业创造了可乘之机。此外，公司在回复函中并未披露具体回收主体的名称，也引发了外界的质疑。

证券之星注意到，3・15当天，全棉时代官方微博紧急发布声明，但消费者对此反应不一。部分消费者认为品牌产品本身并无问题，而另一部分消费者则认为声明避重就轻，公司管理存在漏洞。

据了解，卫生巾产品是全棉时代四大核心战略产品之一，品牌名为“奈丝公主”。从历史数据来看，2017年至2019年，公司卫生巾产品收入分别为2.04亿元、2.32亿元和3.18亿元；到了2023年，奈丝公主卫生巾全年收入为6亿元，增速仅4.2%。与国内超千亿规模的卫生巾市场相比，其收入规模仍相对较小。

奈丝公主一直以过硬的产品品质和稳健医疗提供的洁净生产环境为核心竞争力，立志成为国内卫生巾市场的头部品牌。然而，卫生巾行业竞争异常激烈。尽管多数企业旗下卫生巾毛利率仍超50%，但受行业竞争加剧和消费者需求变化影响，部分公司毛利率已出现下滑。例如，恒安国际卫生巾的毛利率从2021年的70.5%降至2023年的63.8%。

在这样的市场环境下，奈丝公主虽品质较高，但价格也不断攀升。2021年，奈丝公主主要产品价格带为1.99-3.99元/片，到2023年，价格带已扩大至1.5-4.99元/片。在消费者日益注重性价比的当下，加之围绕稳健医疗的舆情危机尚未平息，奈丝公主未来能否赢得消费者的长期青睐，仍有待时间检验。

23年净利率创上市以来新低

稳健医疗于2020年上市，恰逢疫情爆发，公司感染防护产品收入飙升至70.12亿元，营收占比从2019年的3.26%跃升至当年的55.94%，尽享疫情红利。不过伴随着疫情红利的消退，公司感染防护产品收入出现骤降，2023年稳健医疗来自感染防护产品的收入为9.12亿元，收入占比回落至11.15%，同比下跌80.73%。

受此影响，公司近年整体业绩也比较挣扎，2023年公司营收、净利润双降，主要系感染防护产品市场需求大幅下降；2024年上半年，稳健医疗实现营收40.34亿元，同比下降5.47%；实现净利润3.84亿元，同比下降43.64%，而在2024年前三季度，稳健医疗营收同比微增0.99%，实现的归母净利润为5.53亿元，同比大幅下降74.25%，公司解释称，主要系上年同期城市更新项目收益增加归母净利润13.6亿，剔除该特殊因素影响后年初至报告期末比上年同期下降29.62%。

自2021年以来，稳健医疗的毛利率水平较为稳定，每年保持在50%上下，其中健康生活消费品板块毛利率贡献较高，2021年至2023年分别为48.56%、52.80%和56.86%。然而，由于各期盈利水平波动较大且总体呈下滑趋势，导致公司2023年营业利润率仅为9.99%。截至2024年前三季度，营业利润率虽有所上升，但也仅为11.26%。证券之星注意到，除医疗板块对利润率产生拖累外，公司较高的费用支出也在侵蚀盈利空间。

以2023年为例，稳健医疗的销售费用、管理费用、财务费用和研发费用合计支出约为31.68亿元，占当期营收比重为38.7%，占毛利润的比重更是超过75%，这一年公司的销售净利率为7.68%，自上市以来首次跌至个位数。

在各项费用中，销售费用占比最高。2023年，销售费用达到20.9亿元，销售费用率为25.53%。进一步分析发现，销售费用中广告与宣传费用占比最大，高达6.52亿元。2024年前三季度，稳健医疗销售费用为15.76亿元，同比增长约9%，销售费用率为25.96%，这在一定程度上反映出公司产品销售对营销费用的高度依赖。

整体来看，随着感染防护业务回归常态，公司亟须将全棉时代的增长潜力转化为实际业绩。2023年，健康生活消费品板块的收入重新成为公司的主要收入来源，2024年第三季度全棉时代10.8亿元收入(+20.6%)展现了一定韧性，但要让全棉时代旗下品牌在竞争激烈的市场中跻身头部行列，公司还需在产品创新和渠道拓展方面制定更具突破性的策略。(本文首发证券之星，作者|吴凡)